【STBL】テザー共同創業者が立ち上げたRWA担保型の次世代ステーブルコイン / 元本利回り請求権をNFTとして分離 / MaaSとして各社のESS発行も支援 / @stbl_official

おはようございます。
web3リサーチャーのmitsuiです。

今日は「STBL」についてリサーチしました。

STBLとは？
エコシステムの特徴
変遷と展望
第二のステーブルコインブームが到来

TL;DR

• STBLは、USDT共同創業者らが2025年に立ち上げた「Stablecoin 2.0」プロトコルで、ステーブルコインを使いながら利回りもユーザーに残す設計を目指す。
• RWA担保でUSST（ステーブルコイン）とYLD（利回り請求権NFT）を同時発行し、STBL（ガバナンストークン）が投票・ステーキング・収益還元（バイバック&バーン等）を担う三重トークンモデル。
• 超過担保＋損失準備＋LAMPでペッグ維持しつつ、KYC/ホワイトリスト等で規制準拠を図り、MaaSとして各社のESS発行も支援する“ステーブルコイン第二波”の中核を狙う。

STBLとは？

「STBL」は、テザー（USDT）の共同創業者Reeve Collinsらが2025年に立ち上げた「Stablecoin 2.0」と称する次世代ステーブルコイン・プロトコルです。

従来のステーブルコイン（例：USDTやUSDC）は発行体が裏付け資産から生じる金利収入を自ら取得し、ユーザーは単に法定通貨にペッグしたトークンを保有するだけでした。

これに対しSTBLプロトコルは「Use Your Stablecoin, Keep Your Yield（ステーブルコインを使いながら、自分の利回りを保持する）」という理念を掲げ、ステーブルコインの利便性と裏付け資産の金利収入をユーザーに両立して提供することを目的としています。

具体的には、資産の元本価値（安定性）と利回りを分離し、さらに準備資産や利回り、ガバナンスの透明性を高めることで、ステーブルコインを単なる企業の商品から公共的インフラへ進化させる狙いがあります。

また、この設計思想は、米国の一部法案（GENIUS Act）が求めるようにステーブルコインと投資商品の要素を分離することで規制上の適合性を図る意図もあります。

◼️仕組み

STBLプロトコルはイーサリアムとBNB上に展開されており、スマートコントラクトによって三つのトークンを連携させる仕組みです。

この三トークンはそれぞれ独立しつつ相互に補完し合うことで、安定性・利回り・ガバナンスを実現します。

• USST（ユニバーサル・ステーブルコイン）
  • 米ドルにペッグされたステーブルコインです。ユーザーがプロトコルに対応するトークナイズドRWA（USDYやBUIDL等）を担保としてロックすることで発行されます。
  • USSTは安定した価値を持つ交換手段として、支払い、取引ペア、DeFi運用、価値保存など幅広い用途に使うことができます。
  • 後述するパートナー企業が発行するエコシステム特化ステーブルコイン（ESS）とも1:1で交換・相互運用できるユニバーサルな決済レイヤーとなることを目指しています。
• YLD（利回り権NFT）
  • USSTを発行した際に同時に生成されるNFTであり、対応する担保資産から得られる利息・収益の請求権を表します。
  • 例えばユーザーが年利5%の国債を担保にUSSTを発行した場合、その利息分を受け取る権利がYLDとして発行されます。
  • YLDトークンはERC-721規格の譲渡可能なNFTで、各YLDはユニークなポジション（担保バケット）に対応します。
  • YLD保有者は期間経過や満期到来に応じてプロトコルから利息支払いを受け取ることができ、YLD自体を第三者に売買して利回り権を移転することも可能です（市場でYLDが売買されることで利回りの価格発見が行われます）。
  • YLDを分離することで、USSTの保有者は安定したドル価値を保持しながらも本来裏付け資産が生むはずの利回りを失わずに済みます。
• STBL（ガバナンストークン）
  • STBLプロトコル全体のガバナンスと価値獲得に用いられるネイティブトークンです。
  • STBL保有者はプロトコルの重要提案に対する投票権を持ち、担保受入れ資産の追加・除外、リスクパラメータの設定、トレジャリー資産の配分、アップグレードの承認などを決定できます。
  • またSTBLの保有インセンティブとして、プロトコル収益を用いたマーケットでのバイバック&バーンや、STBLステーキングへの報酬分配などが行われる設計です。

三つのトークンは同時に発行・存在することで、安定資産（USST）の流動性、利回り資産（YLD）の収益性、ガバナンストークン（STBL）の管理と価値循環という役割をそれぞれ担い、プロトコル全体のエコシステムを形成します。

例えば、ユーザーがRWAトークンをロックするとUSSTとYLDが発行され、ユーザーはUSSTを自由に活用しつつYLDで利息を獲得できます。

一方のプロトコルはその過程で手数料やスプレッド収入を得てトレジャリーに蓄積し、後にSTBLの買戻しやコミュニティ配分に充てます。この循環により、STBLトークン価値はプロトコルの成長と収益に連動し、STBL保有者は持続的なエコシステム発展のインセンティブを持つことになります。

エコシステムの特徴

仕組みの全体像に関しては上述した通りですが、エコシステム内には細かな特徴が何個も存在しますので、主要なものを紹介していきます。

◼️価格安定メカニズム

安定性維持のため、USSTは常に十分なRWAトークンでオーバーコラテライズ（超過担保）されています。

例えば時価$100の資産を担保にする際、発行されるUSSTはその97%程度（$97相当）に抑え、残り3%を万が一の時のためにプールします。このプール部分が第一の損失吸収層となり、万一担保資産に元本割れが起きてもUSSTの裏付け安定性を守ります。

それでも不足する損失が出た場合には、プロトコルの損失準備プール（Loss Reserve Pool）が穴埋めを行い、USST保有者への影響を最小化します。

担保資産がデフォルトや利払い停止に陥った際には、そのポジションはプロトコル内でデフォルト状態とマークされ、以降の利息計上を停止しつつ可能な回収・清算処理が行われます。この過程で必要に応じ別の資産への置換や損失のプロトコル全体での吸収が図られ、USSTの$1ペッグは維持されます。

また、USSTの市場価格がペッグから乖離しないよう、LAMP（Liquidity and Minting Pool）と呼ばれる仕組みで流動性供給と裁定を促す設計になっています。

例えばUSSTが一時的に$1を下回る市価になった場合、LAMPからUSST買い戻しが行われたり、逆に不足時には報酬付きで新規発行を促す動的なインセンティブ調整（ミント報酬やバーン手数料の調整）が行われます。

◼️担保アセット

STBLプロトコルの特徴は、高品質なRWAを担保として用いる点にあります。具体的には米国財務省短期国債（T-Bills）や民間クレジット債権などが該当します。

STBLでは、これらRWAトークンをユーザーから預かりコントラクト内にロックすることでUSSTを発行し、同時にその資産の将来利息をYLDとして切り離しています。

具体的な連携方法としては、提携する信頼性の高い発行体が供給するトークン化資産をホワイトリストに登録し、対応するVaultをプロトコル内に設置します。

例えば前述のOndo FinanceのUSDYは「T-Bills Vault」に分類され、3～12ヶ月満期の米国債を裏付けに年4-5%の利回りが得られる資産として運用されています。

ユーザーがUSDYをVaultに入れると、担保評価額の約97%相当のUSSTがミントされ、残り3%はヘアカットとしてVault内に残ります。以降、VaultコントラクトはOndo（もしくは提携カストディアン）を通じて米国債の利払いや償還を受け取り、その金額を対応するYLD NFT保有者にオンチェーンで配分します。

STBLが対象とするRWAは国債だけでなく、民間のPrivate Creditなどにも及びます。

例えば中小企業向けの貸付債権やレジリエントな金融商品のトークンが挙げられ、これらは若干の信用リスクを伴う代わりに年率10-12%と高めの利回りを提供します。

STBLではガバナンスを通じて資産ごとの受入基準を定め、信用度の高いもののみ許容する方針です。具体的な承認プロセスとしては、提携機関から提供されるRWAトークンのデューデリジェンス（法的裏付けや発行体の信用、マーケットサイズなど）を行い、コミュニティ投票でホワイトリストに加える形が取られます。

◼️規制準拠

STBLは金融当局の規制を強く意識した設計となっています。特に重視されているのが、KYC/AML（本人確認およびマネロン対策）と証券法上の扱いです。

まず、STBLはプロトコルレベルでホワイトリスト/ブラックリスト機能を実装しています。具体的には、USSTをミントできるアドレス、YLDを受け取れるアドレス、Vaultで担保を出し入れできるアドレスは全て事前に許可されたウォレットのみに限定されています。

許可リストに載るためには、運営または提携カストディアンによるKYC審査を通過する必要があり、適切に身元確認・制裁リスト照合が行われたユーザーだけがプロトコルをフル利用できます。

また、既知の悪意あるアドレス（ハッキング盗難資金の受け皿や制裁対象）はブラックリストに登録され、トークンの転送すらブロックされます。これらリストの管理権限はガバナンスが握っており、オンチェーン投票によって追加・削除が行われます。こうした仕組みにより、法律に準拠した利用者のみがアクセスできる環境を整えています。

◼️STBLトークンアロケーション

STBLは、プロトコルのガバナンスおよび価値還元を担うユーティリティトークンです。STBLの総発行上限は100億枚に固定されており、2025年9月16日のTGE時点で約7億枚（全体の7%）が初期流通供給として配分されました。

残るトークンは投資家・チーム・コミュニティなど各カテゴリに割り当てられ、一定のロックアップとベスティングスケジュールに従って段階的に市場に供給されます。

• Foundation（財務・流動性）：総供給量の25%。内訳はプロトコル財務向けのトレジャリー15%と、市場流動性確保およびマーケットメイク向け10%です。TGE時に財務枠の45%・流動性枠の4%が即時利用可能となり、残りは12ヶ月かけて線形にリリースされるスケジュールです。
• コア開発（チーム・アドバイザー・エコシステム）: 合計36%がコア開発関連に割り当てられています。内訳はチーム20%、アドバイザー5%、エコシステム開発11%です。それぞれ長期コミットメントを促すロックアップが設定されており、チームおよびアドバイザー枠はTGE後12ヶ月のクリフ期間を経て一部（5%）が解禁され、以降18ヶ月かけて線形ベスティングされます。エコシステム開発枠はTGE時に10%が即時割り当てられ、残り90%が12ヶ月で線形リリースされる計画です。このエコシステム枠は開発者インセンティブやパートナーシップ、コミュニティ育成施策に充当されます。
• ステーキング報酬: 20%はネットワークのステーキング報酬およびセキュリティ確保のためのリワードプールとして予約されています。こちらはTGE後6ヶ月間ロックされた後、18ヶ月かけて線形に放出される計画で、初期ブートストラップや継続的なステーキング報酬のエミッションに利用されます。
• プライベートセール（投資家枠）: 15%が早期投資家向けに割り当てられています。内訳はプライベートセール1（既存のシードラウンド）に12%（12億枚）、プライベートセール2（今後の追加ラウンド）に3%（3億枚）です。いずれも取得トークンは一定期間ロックされた後に段階的に解禁される条件で付与されています。
• コミュニティ配布（パブリック）: 4%はコミュニティ向けの公開配布枠として確保されています。これは一般参加者へのトークン提供を目的としたものです。配布されたトークンはTGE後3ヶ月間のクリフ期間を経て、その後6ヶ月かけて線形に解禁・配布されるスケジュールです。

また、STBLトークンは単なるガバナンストークンに留まらず、プロトコルの価値をホルダーへ還元する中核的なユーティリティを備えています。

主な利用用途・機能は以下のとおりです。

• ガバナンスへの参加（投票権）
  • STBL保有者はプロトコルの意思決定にコミュニティとして参加できます。トークンをステーキング（ロックアップ）することで提案の提出や投票権を得られ、しかも長期間ロックするほど投票権重みが増加する仕組みです。
• ステーキングと報酬インセンティブ
  • STBLトークンをステークすることで、参加者はプロトコルから報酬を得ることができます。特にマルチファクタ・ステーキング（MFS）と呼ばれる独自の仕組みでは、ユーザーがSTBLを単独で、またはSTBL＋USSTやSTBL＋YLDのペアを一定期間ロックすることで報酬がブーストされるよう設計されています。
  • STBLのステーキング報酬は上述のとおり総供給の20%が確保されたプールから支払われるほか、プロトコル収益を原資として分配されるため、STBLを保有・ロックするユーザーはプロトコルの成長による経済的恩恵を直接享受できる構造になっています。
• プロトコル収益の還元（手数料分配・買い戻しバーン）
  • STBLプロトコルではUSSTの発行・償還手数料や、YLDホルダーが得る利息から一定割合のプロトコル手数料が発生しますが、これらの収益はすべてオンチェーンのトレジャリーに蓄積され、ガバナンスの決定に基づき、以下のような形でSTBLホルダーに還元されます
    • ①プレミアム買い戻し：市場価格より高い価格で定期的にSTBLトークンをプロトコルが買い上げ、即座にバーンすることで流通供給量を減少させる
    • ②ステーキング報酬への充当：ステーキング参加者への報酬原資に回す
    • ③ガバナンスインセンティブ：投票への参加奨励やコミュニティ活動への報酬とする。

◼️Money as a Service（MaaS）

STBLは自プロトコルでステーブルコインを発行するだけでなく、Money as a Service（MaaS）モデルを掲げ、外部機関やエコシステムが自前のステーブルコインを発行・運用できるインフラを提供しています。

具体的には、各企業・金融機関・政府などがSTBLのプラットフォーム上で独自ブランドのステーブルコイン（エコシステム特化ステーブルコイン / ESS）を発行できるようにするものです。

STBLが用意するインフラを利用することで、これら発行主体は一から金融システムを構築する必要なく、安全でコンプライアンス対応済みのマネーレール上で独自通貨をプログラム可能に発行できます（例: 大手企業がVisaのインフラで自社クレジットカードを発行するイメージ）。

また、STBLが提供するUSSTが、発行された各ESS間のブリッジ通貨・流動性ハブとして機能します。全てのESSトークンはUSSTにアンカーされることで、各独自通貨が閉じたネットワーク内だけでなく相互に1:1価値交換・決済できるグローバルな互換性を担保します。

変遷と展望

上述した通り、STBLは、テザー（USDT）の共同創業者Reeve Collinsらが2025年に立ち上げた「Stablecoin 2.0」と称する次世代ステーブルコイン・プロトコルです。

背景には、2020年代半ばにおけるステーブルコイン市場の拡大と、トークナイズド国債などRWAの台頭があります。従来型のステーブルコインの課題であった利回りの不透明性や中央集権的管理、純粋な暗号資産担保型の価格変動リスク、アルゴリズム型の不安定性といった点を解決すべく、STBLは規制されたRWAを裏付けとしつつユーザーに利息収入を還元し、コミュニティによる管理を可能にする新たな道（第4のモデル）を提唱しています。

ロードマップについては、2025年9月のTGE時に大まかなフェーズが示され、その後具体的な四半期計画が発表されています。主なマイルストーンは以下の通りです。

• 2025年9月：Phase 1 – STBLトークンの発行と初期上場（Binance Alpha, Kraken）。これにより市場取引が開始され、初期コミュニティが形成。
• 2025年Q4：Phase 2 – ガバナンス枠組みの導入開始。具体的にはSTBLステーキング契約や投票UIの提供、初期のコミュニティ提案の実施。安全性確認後、限定的にガバナンスを稼働。
• 2026年Q1：Phase 3 – USSTのメインネット展開とDeFiレンディング機能の立ち上げ。1月にUSST発行を本格稼働（ホワイトリスト経由で一般ユーザーも利用開始）、Hypernative連携によるペッグ監視強化。加えて、分散型レンディングのパイロットを開始。
• 2026年Q1（続き）：2月に流動性の追加拡大とRWA担保の種類拡張（Private Credit等の導入）。またエコシステム固有ステーブルコイン（ESS）フレームワークをテストネット展開。3月にはUSSTのSolana、Stellaなど高性能チェーンへのネイティブ展開を計画。さらにユーザビリティ向上のため簡易版DAppインターフェースをリリース予定。

資金面ではプロジェクト初期にはデジタル資産運用会社Wave Digital Assetsが主導するプレシードラウンドで資金調達を行い、2026年2月には前述の通り暗号資産取引所OKXのVC部門であるOKX Venturesから戦略的出資（シードラウンド扱い）を受けています。

Today marks a definitive leap forward in the convergence of institutional private markets and onchain finance. We are happy to announce that <span class="tweet-fake-link">@stbl_official</span> has secured a strategic investment from <span class="tweet-fake-link">@OKX_Ventures</span> and entered a landmark partnership with <span class="tweet-fake-link">@hamilton_lane</span> (Nasdaq:

@stbl_official の投稿

この出資はSTBLのマネーインフラ構築ミッションに対する支援であり、OKX側は「RWA担保による高い資本効率のプロダクトをネットワークにもたらすもの」として期待を表明しています。

第二のステーブルコインブームが到来

最後は総括と考察です。

ステーブルコインの世代をどのように切り分けるのかはプロトコルによって違うので、ここではSTBLの定義に沿って第二のステーブルコインブームと定義してみます。

USDTやUSDCのヒットがあり、そこからEthenaによるUSDeが急速に注目を集めました。その間にアルゴリズム系のステーブルコインもありましたし、USDSのような暗号資産担保型ステーブルコインも存在しています。

STBLがここで定義するステーブルコイン2.0というのは、以下のような要素を包括していると思います。

1. RWAトークン担保で発行される点
2. 元本と利回りが分離されている点
3. プロトコル収益と連動したガバナンストークンによって管理される点
4. 基軸ステーブルコインを軸に各社がエコシステム特化ステーブルコインが作れる点

これまでの有名プロトコルで最も近いのはEthenaですね。担保資産の利回りの還元やガバナンストークンにプロトコル収益を還元したり、USDeやUSDtbを担保にしたエコシステムステーブルコインの発行を支援したりしています。

これをRWA担保型にして、利回りの分離を綺麗に行なったものがSTBLです。

個人的には利回り部分だけをNFTで切り出すのはユニークな取り組みだと思いつつ、発行の度にその資産に該当するNFT請求権が出来上がるので、二次流通マーケットが多様な利回りと金額のアセットが並ぶようになり、複雑になるのではないかと予想しています。なのでおそらく、より二次流通マーケットが出てきたらそれらが何個かの金融商品に統合されるような形でパッケージングされていくのではないかと思いました。

例えば、NFTをさらに別プロトコルにロックしてそのプロトコル全体の収益にアクセスできるNFTやFTが発行されるようなイメージです。これを自分たちで作るか、第三者が作るかわかりませんが、シンプルで流通しやすい形の商品にしなければエコシステムの拡張はありません。

また、マネーレゴのようにあらゆるトークンが連携したプロトコルになっていくので、どこかでデフォルトが起こるとエコシステムが一気に崩壊するという事態になることは避けて通れません。

最も怖いのがRWAの担保資産の価値毀損やカストディ事業者の破綻やハッキング被害です。これは本質的にUSDCやUSDTが持つリスクと変わっておらず、むしろ法定通貨で保有していない分STBLの方がリスクが高いとも言えます。

プロトコルが成熟してきたら許容できるリスクなのかもしれませんが、ブロックチェーンのコンポーザビリティは可能性も広げますが、リスクも連鎖させることも忘れてはならないと最近は考えています。

とはいえ、いろいろな事業者が自社エコシステム内のステーブルコインを出していくと、オンチェーン経済圏はより広がりそうなので、プロトコルの発展は楽しみに追いかけていきたいと思います。

以上、「STBL」のリサーチでした！

参考リンク：HP / DOC / X

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